台塑四寶今年上半年合計稅後純益達1,084.53億元，不僅一口氣擺脫去年同期虧損陰霾，第二季獲利更較首季大幅回升。沉寂多時的塑化股看似終於等到春天，只是拆開財報會發現，這波獲利翻身背後，既有中東戰事推升油價與產品利差，也有AI電子材料、記憶體及轉投資助攻，傳統石化需求是否真正復甦，恐怕還不能太早下定論。
根據最新資料，台塑四寶第二季合計稅前淨利746.4億元，較首季523.8億元增加42.3％，四寶當中，台塑稅前獲利由33.8億元增至108.6億元，季增221％；南亞由160.8億元升至307.6億元，成長91％，台塑化小增至259.7億元，僅台化由73億元降至70.5億元。法人認為，煉油利差改善、轉投資收益及電子材料需求，是這波獲利回升的三大力量。
表面上看，四寶已經走出去年最差的時刻，但真正值得注意的是，這次「賺回來」的方式，和過去典型的塑化景氣循環並不完全相同。
台塑轉盈了 但銷量還沒有真正回來
以台塑為例，第二季本業獲利28億元，較首季虧損13億元明顯改善，背後主要受美伊戰事推高原油、乙烯及丙烯價格，加上公司握有前期低成本庫存，產品利差擴大，讓本業重新轉盈；業外也認列台塑化、台塑美國及台塑烯烴美國等83.5億元權益法投資收益，進一步墊高獲利。
不過，價格變好，不代表需求同步回來。台塑第二季主要產品銷售量反而比首季減少28萬噸，除了原料供應受中東戰事干擾，公司也直言，6月局勢趨緩、原油價格走跌後，客戶轉為觀望，石化產品需求萎縮；到了7月，隨原料供應增加，加上地緣政治再度升溫，下游客戶購買意願回升，主要產品銷量才較6月增加7.8萬噸，但平均售價卻較6月下跌8％至15％，反映目前景氣仍在價格與需求間拉鋸。
台塑化的狀況更能看出這種矛盾，第二季煉油事業受惠中東成品油出口減少，亞洲外銷油品價差大幅擴大，支撐整體獲利；但另一頭的烯烴事業平均產能利用率卻只有33.1％，較首季再掉19.8個百分點，產品銷量也季減40.5萬噸。公司坦言，除了輕油供應延遲，下游石化需求放緩、客戶提貨謹慎，也是輕裂廠低度運轉的重要原因。
換句話說，台塑與台塑化這一波獲利改善，相當程度來自供應吃緊拉高價格與煉油利差，並非終端需求全面回溫。
南亞變成最大亮點 AI比塑化更會賺
四寶當中，轉變最明顯的反而是南亞。南亞第二季稅前獲利307.6億元、稅後純益267.5億元，單季EPS達3.37元，上半年EPS 5.17元，雙雙創下歷史新高。與其說南亞受惠「塑化景氣回升」，更精確的說法是，AI與記憶體景氣正在重新改寫南亞的獲利結構。
南亞指出，AI資料中心快速擴張，帶動玻纖布、銅箔、銅箔基板、ABF載板等高階材料需求升溫，第二季電子材料量價齊揚，公司也透過提高產能利用率及調漲售價拉高獲利，上半年電子材料營收占比已超過五成，逐漸成為公司核心成長引擎。法人也將電子材料、高階CCL及南亞科轉投資列為南亞下一階段主要成長動能。
更大的助力則來自南亞科，南亞第二季單季認列南亞科投資收益136.4億元，光這一項就影響EPS約1.72元；上半年認列南亞科收益更達212.7億元。當記憶體報價上漲、AI電子材料需求同步走強，南亞已從過去以塑化、聚酯產品為主的傳產公司，逐漸增加電子材料與科技轉投資的獲利比重。
這也說明為何同樣身處「塑化四寶」，各家公司這一輪的復甦速度開始分化。南亞靠的是AI與記憶體，台塑化靠煉油價差，台塑有本業利差加轉投資挹注，至於台化，第二季稅前獲利反而較首季小幅下滑。
台化指出，美伊局勢緩和後，原油及石化原料價格回落，部分同業開始削價競爭，市場價格轉趨混亂，客戶也多以剛性需求補貨，加上大型機組定檢影響產銷量，第二季營業利益較首季減少12億元。這顯示一旦地緣政治帶來的價格紅利消退，傳統石化產品依然得面對供需基本面的考驗。
中國產能過剩沒消失 真正考驗才剛開始
更大的問題則來自亞洲石化產業長期供過於求。國際石化研究機構ICIS最新分析指出，中東供應風險確實帶動亞洲多項石化產品7月價格反彈，包括PE、PP、苯乙烯、丁二烯等都有上漲，但需求疲弱及產能持續增加，仍限制這波價格回升的延續性，中國及韓國下半年仍有新的輕裂解產能準備投產，多數亞洲歲修產能也陸續恢復，一旦地緣政治風險降低，新增供給可能再次成為主導市場的力量。
這也是台灣石化業這幾年最難解的結構問題，過去中國是台灣塑化產品最大的出口市場之一，但隨中國石化產能快速擴建，不僅進口需求降低，部分產品甚至反過來出口海外，迫使台灣、日本、韓國等亞洲傳統石化業者加快減產、高值化及產品轉型。
台塑集團近年也已將高值化、事業轉型、低碳、能源及數位化列為五大轉型主軸，包括發展高階電子材料、特殊化學品、醫材及新能源等，希望逐步降低對大宗石化產品景氣循環的依賴。
因此，如果單看財報，台塑四寶最壞的時候確實可能已經過去，上半年從虧損翻成大賺逾千億元，就是最直接的證明；但若把問題拉回整個塑化產業，「谷底已過」恐怕只能說對了一半。
業界人士觀察，目前看到的比較像是四寶各自靠著油品利差、地緣政治、AI電子材料與轉投資，把獲利先拉了回來，傳統石化產品本身仍面臨需求疲弱、中國產能過剩與削價競爭，下一階段真正要觀察的，不只是四寶還能不能繼續賺，而是當戰事帶來的價格紅利消退後，塑化本業能不能靠需求接棒，只有到那個時候，才算真正走出這一輪長達數年的石化寒冬。